Depuis le début du conflit en Ukraine en février 2022, Leonardo a été propulsé comme le symbole du réarmement européen (+612 % en quatre ans). Une performance qui donne le vertige, portée par une salve d’annonces : acquisition d’Iveco Defence en 2025, protocole d’accord avec Airbus et Thales pour une coentreprise spatiale en novembre 2025, upgrade de notation par S&P à BBB en avril 2025. Les chiffres, eux, racontent une autre histoire.

Leonardo devrait afficher en 2025 un CA de 19,2 Mds, en hausse de 8 %, pour un résultat net de 1,16 MdEU. Mais derrière la croissance des volumes, la marge nette plafonne à 6 % et refuse de bouger entre 2022 et 2027. Depuis le début de la guerre, 4 ans de réarmement, d’acquisitions et d’annonces stratégiques, pour une rentabilité structurelle quasiment inchangée. L’endettement net devrait certes reculer de 1,8 milliard fin 2024 à 1,06 milliard en 2025, grâce notamment à la cession de l’activité UAS à Fincantieri pour 446 millions. L’endettement net tombe à 379 millions en 2026 avant de devenir négatif en 2027. Mais cette trajectoire doit davantage aux cessions qu’à la génération organique de cash : le free cash flow, attendu à 974 M en 2025, représente 5 % du CA et ne devrait atteindre que 1,1 Mds en 2026, soit 5,3 % du CA, malgré un chiffre d’affaires en progression de 9 % à 20,9 MdsEUR. Le CAPEX, progressant de 895 millions en 2024 à 1,06 milliard en 2026, absorbe quasiment la totalité du cash généré.

À 30x les bénéfices et 14,5x l’EBITDA, le marché ne paye pas ce que Leonardo est aujourd’hui : il paye ce qu’il espère qu’il deviendra. Si les négociations de paix en Ukraine progressent ou si les budgets de défense marquent une pause, cette prime disparaîtra bien avant que les marges ne s’améliorent. On anticipe donc un repli à 51,5 euros avant un possible rebond à moyen terme aux alentours de 70 euros.

Esteban Gustave
© 2026 zonebourse.com, 24 février 2026